从万达到恒大 中国没有大而不倒（组图）

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四年前，当曾经的中国首富、房地产起家的万达集团创始人王健林面对突如其来的危局，不得不开启“卖卖卖”模式时，外界一片“眼看他起高楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了”，资本也如同闻着血腥味的鲨鱼一样蜂拥而至。

同为房地产开发商的融创，原本打算趁机独自吞下万达旗下的文化旅游地产与酒店项目，直到签约时才曝出第三方富力地产加入。富力以199.06亿元人民币获得万达集团76家酒店全部股权和1家酒店70%股权，且77家酒店资产净值预期为不少于331.76亿元；融创以438.44亿元收购13个万达文化旅游项目91%股权，总建筑面积高达约5897万平方米，随后融创又以约62.81亿元收购负责文旅项目运营的万达文化管理全部股权，从而完全吃下万达文旅项目。

曾经的万达集团四大支柱产业，商业地产、文化旅游、酒店、文创，至此文化旅游项目几乎全部出售，酒店产业出售六成酒店后元气大伤。万达文创产业曾花巨资收购美国连锁电影院AMC与美国知名电影公司传奇影业，并通过一系列并购将AMC打造为美国与欧洲第一大连锁电影院，中国电影比如《流浪地球》等因此得以在美国上映，传奇影业拍摄的电影中中国元素也不断增多。

一度万达文创被视为中国文化走出去的典范，但在危局之下，万达在AMC的股份至今已所剩不多，传奇影业最近也传出出售的声音。万达最核心的商业地产，即遍布中国各地并大多位于商业中心地段极好的万达广场，也以340亿元人民币向腾讯、苏宁、融创、京东出售了14%的股份。

阿里巴巴与文投控股77.94亿元人民币收购万达电影12.77%的股份；华侨城以11.76亿元收购万达持有的同程艺龙5.11%股权；绿城地产以27.18亿元收购万达持有的百年人寿11.55%股权；苏宁以最高不差过89.233亿元收购万达百货37间分店……

不断断地卖卖卖，万达集团终于度过了危机，只不过万达再也不是以前的万达，王健林也早已不是中国首富。突如其来的危机迫使万达不得不降杠杆、降负债，完全转型为商业地产公司，手握遍布中国各地的300多家万达广场，负债率也非常健康。2020年至今，当中国政府针对房地产的新一轮调控来临时，曾经煊赫一时的恒大、华夏幸福等房地产巨头纷纷暴雷，万达反而因被迫降杠杆因祸得福躲过一劫。

事实上，2017年万达集团被迫降杠杆时，其负债率也不过70%左右，相比当时恒大88.74%、万科82.66%、碧桂园84.59%、绿地89.05%、融创91.92%、华夏幸福82.86%、富力80.6%、绿城79.75%要低不少，当时前20大地产公司中仅三家负债率比万达低。在万达被迫降杠杆时，其他房地产公司仍在高杠杆的道路上狂奔，资产与负债、营收齐飞，负债率不断攀升，，当中国国内信贷收紧时则通过在香港发行美元债券融资。

至2020年8月中国政府针对房地产推出“三条红线”时，即剔除预收款后的资产负债率不得大于70%、净负债率不得大于100%、货币资金与短期债务之比低于1，首批12家试点房地产企业仅4家隶属于央企的房地产公司处于绿线。彼时，恒大三条都是红线，属于严格管控对象。值得指出的是，当时融创剔除预收款后的资产负债率为84.2%、净负债率214.1%、货币资金与短期债务之比为0.57，也是三条红线。

“三条红线”是不是压垮恒大的最后一根稻草不得而知，但2021年5月底至6月，恒大在各地展开了大规模打折促销，以尽快回笼资金度过危机，成交额近千亿人民币，效果确实不错。然而，自2021年初以来曝出的恒大商业承兑汇票逾期，即恒大未能按期向供应商付款，导致各地项目停工的局面并未改变，尽管恒大宣称至2021年3月有息负债同比降低了约2,000亿人民币，6月底净负债率已低于100%。

此前，恒大也曾寄希望于在中国A股上市，通过股市融资缓解危机，早在2016年就与深圳国企深圳经济特区房地产公司达成重组上市协议，为此还将恒大总部由广州迁往深圳，并引入了包括苏宁在内的1,300亿元人民币的战略投资。2020年11月，深圳经济特区房地产公司发布公告终止资产重组，恒大借壳上市失败，1,300亿元战略投资根据协议原本应该归赎回并按照约定支付利息，然而在恒大一番操作之下，绝大多数投资者都不要求恒大履行回购义务，其中就包括苏宁的200亿元。此后数个月，苏宁债务违约暴雷被接管，创始人张近东出局。苏宁与张近东宁愿自己暴雷、出局，也不让恒大赎回200亿的投资，真可谓是“中国好人”。

恒大暴雷后，各种消息在网络上流传，比如中国政府出手协调了六千亿人民币注资恒大，恒大有息负债五千亿，注资六千亿倒是刚刚好。言者无心听者有意，这些留言似乎在为中国政府出手拯救恒大造势，似乎恒大在等着中国政府出手，恒大似乎已经大而不倒了。2008年金融危机中，高盛、美林等美国金融机构大而不倒，美国政府不但投巨资拯救还不求回报，同样面临破产危机的通用汽车、克莱斯勒一样被美国政府拯救，却是以入股的形式拯救。

然而，中国不是美国，恒大也不是高盛、美林，以恒大的规模与影响力也确实有大而不倒的资本。只不过，万达与苏宁已经为恒大打了样，首先要像万达一样出售资产自救，万不得已政府出手时苏宁就是榜样。目前，恒大寻求出售的恒腾网络、恒大汽车，都不是恒大最核心的资产，恒大最核心的资产在于遍布各地的土地储备。

据统计，恒大总土地储备项目798个，分布于中国234个城市，覆盖了几乎全部一线城市、直辖市、省会城市及绝大多数经济发达且有潜力的地级城市，总规划建筑面积2.31亿平方米，土地储备原值为人民币4,901亿元人民币。其中一二线城市土地储备原值达人民币3,287亿元，占比67%，平均楼面地价人民币2,638元每平方米，三线城市土储原值人民币1,614亿元，占比33%，平均楼面地价人民币1,515元每平方米。

就恒大的负债来看，相比有息负债更应该关注的是应付账款，尤其是商业承兑汇票，这些商票代表的是恒大欠供应商的钱款，并且因为到期难以兑付已经导致项目停工。不解决商票兑付问题，供应商拿不到钱，地产项目就难以重新开工，项目停工则销售、回款都成问题，没有了现金流入只会更难。

曾几何时，万达壮士断臂，不断地卖卖卖，最终摆脱了危机。恒大才刚开始出售资产，并尚未触及核心的地产业务，距离万达那样的壮士断臂还差的很远，尚有如万达一样体面度过危机的机会，一旦如苏宁一样政府介入也就很难体面了。

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