展望2023：加密货币是一颗未爆的金融炸弹吗？（图）

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周子衡：监管者不断高声示警加密货币，一轮轮暴跌与丑闻下，加密货币体系虽全线溃退，但仍未整体崩塌。它会是2023年市场的灰犀牛吗？

Gemini Trust Company是一家由Winklevoss双胞胎兄弟及Genesis Global Capital运营的零售加密借贷产品平台公司。2021年，Gemini推出了Gemini Earn，以提供加密货币作为回报，向大量散户借取代币。当年8月，高利率的Earn项目资产规模便已达30亿美元。2023年1月12日，美国证券交易监管委员会（SEC）据此宣布，指控Gemini Trust Company和Genesis Global Capital违反相关证券法规。

美版“乱集资”

Winklevoss兄弟被指控通过Gemini Earn Lending计划向散户投资者提供未注册的加密资产证券。不错，这听起来就像是美国版本的“乱集资”。

时光倒流到两年前，约在Gemini Earn资产达到30亿美元的8月之际，Coinbase告知SEC他们计划（跟进）发行类似的产品。然而，收到的却是SEC的警告，不得推出允许其客户以所持加密货币赚取相应利息的产品。Coinbase的首席执行官Brian Armstrong随即写了一长篇推文，指称这是歧视性的。此焦点在于，SEC拒绝解释其何以认定加密借贷产品是（某种形式的）证券。

Tyler Winklevoss决定采用Elon Musk的方法来与SEC打交道，并在推特上将该诉讼称为“停车罚单”，并发誓要为他的公司辩护；而SEC诉称，Gemini Earn项目构成证券的要约和销售，应该在美国证券交易委员会登记。

在美国，“证券”的定义实际上相当明确，范围所及广泛的投资工具，包括“投资合同”和“票据”。“投资合同”是对共同企业的金钱投资，合理预期从他人的创业或管理努力中获得利润。根据该定义，加密借贷产品显然是“证券”。不错，诸多加密代币都被归类为该定义下的“证券”。问题不在于此，而在于“账户”。

监管灰色走廊

加密借贷产品基于“银行账户”，而银行账户受银行监管的约束。相交于证券监管，银行监管更为严格，诸如：虽不必如证券监管所要求的提交招股说明书来开立银行账户，但须满足银行资本要求，并且时常接受银行审查员的访察等。因此，银行账户豁免于证券监管，银行账户产品亦未被归类为证券。加密资产借贷揭示出美金融监管的一条灰色走廊……

诚然，加密资产平台公司绝不愿意进入接受银行监管的序列，由此，Gemini以Earn产品向客户支付其加密货币利息，途径设定为，通过将客户所持加密货币借给另一家公司Genesis来获得利息，而Genesis是Barry Silbert的数字货币集团的一个部门。简单来说，就是以借贷利息的形式支付存款利息，以支付存款利息的诱惑来吸纳加密货币的存款。是的，美版的“乱集资”本质是美版的“非法揽存”。

为了获得利息支付来源及利润，Genesis又将加密货币借给了Three Arrows Capital和Alameda Research等大型加密货币交易商，这就是“非法揽存”之后再“放贷”给关联公司，似又成了“乱集资”。

当Genesis损失掉多他们借出的钱时，他们便关停了“储户们”所有提款，包括Gemini Earn客户。Cameron Winklevoss开始在推特上攻击Barry Silbert，对其用客户的钱做不良贷款表示不安，这像极了Twinkletoes兄弟所为。

监管“细红线”

SEC诉称，Gemini Earn计划构成适用法律下的证券发售和销售，应该在委员会登记，而Gemini和Genesis这两家公司并未注册，而径自发行来证券。根据SEC指控，2020年12月，Genesis-与Gemini达成协议，为包括美国散户投资者在内的Gemini客户提供将其加密资产借给Genesis的机会，以换取支付利息的承诺。从2021年2月开始，Genesis和Gemini开始向散户投资者提供Gemini Earn计划。 Genesis随后行使了酌情决定权，决定如何使用投资者的加密资产产生收入并向Gemini Earn投资者支付利息。 Gemini从Genesis支付给Gemini Earn投资者的回报中扣除了代理费，有时高达4.29%。

SEC援引了最高法院的两个案例——Reves诉Ernst & Young和SEC诉Ernst & Young。两个判例决定了根据法律如何来判定投资成为“票据”或“投资合同”。SEC强调，在Gemini Earn计划方面，不存在替代监管计划或风险降低因素来保护投资者，对此SEC对本案具有明确的管辖权。

SEC诉称，从一开始，被告就明确将Gemini Earn计划作为一种投资机会进行营销，这导致投资者合理地期望从中获利。营销包括来自公司网站及社交媒体的宣传等，两家公司再这些媒体上公开吹捧投资者通过Gemini Earn赚取收益或回报的能力。Gemini Earn多次将Gemini Earn描述为一项投资，多次吹捧Gemini Earn利率是“市场上最高的利率之一”，Gemini Earn投资者可以“获得超过债券100倍的利率”。SEC指控，Gemini Earn的投资者正是受被告引导而预预期投资回报可带来利润。

至此，对于未注册证券发行的主要补救措施是，发行人必须将所有资金返还给投资者，无论证券是否亏损，并向美国证券交易委员会支付罚款。SEC申诉要求法院命令被告交出他们的不义之财。然而，Tyler Winklevoss公开透过媒体叫板SEC，Earn受纽约金融服务部监管，并称SEC的执法行动“适得其反”。

SEC强调，虽然Gemini获得了纽约州金融服务部的许可，但该许可允许仅该州的客户在交易所交易数字货币，而Earn产品借出加密货币进行投资，以换取预期的回报利润，便超出了单纯交易对范围，应据此登记为证券。

Genesis于1月19日申请破产，Cameron Winklevoss在他们的企业通讯平台发推宣布，“我们将在破产法庭上使用我们可用的所有工具来最大限度地恢复Earn用户，”他补充说，收回客户资金“仍然是我们的首要任务”。这似乎表明了涉案者正在软化态度，无论如何，监管细红线正勒紧他们……

加密货币：一颗未爆的金融炸弹？

回头看，虽然SEC一开始就封杀了coinbase未登记证券的发行活动，但是，为什么对于Earn计划未能及时关闭而防患于未然呢？若此，就不会有次出现巨额的客户资金损失发生。SEC指控Gemini Trust Company和Genesis Global Capital违反有关证券法规，还是加密货币行业划下了实实在在而不可逾越的细红线，这对美版的乱集资与非法揽存起到阻遏的作用。

即便如此，拉起监管红线，或防范了违规增量的发生，但是存量呢？起诉、破产、预警，这些能够拆除金融未爆弹的引信吗？

当前，透过美联储贴现窗口被大量使用并缓慢上升的态势来看，市场方面怀疑，一些中小银行或因涉入加密货币借贷交易而使其流动性出现状况，不得不径直向联储借钱……证券监管也好，银行账户监管也罢，围绕加密货币所形成的影子银行业务范围拓展究竟有多宽，风险累积究竟又有多高，市场方面尚未可预知。或正因此，美联储、欧央行，以及国际货币基金组织仍不断高声示警加密货币，轮番预警加密货币暴雷。

经受住了一轮又一轮价格暴跌与欺诈丑闻的暴击，加密货币体系虽然全线溃退，但仍未整体崩塌。即便如此，其风险的破口或已形成，而其整体破防或已成为2023年的一头灰犀牛，但相对更大的金融风暴而言，它或许只是一只待罪的小羔羊而已……

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